?全年運行區(qū)間在2800—3800元/噸

A環(huán)保影響減弱供應(yīng)壓力加大

供給側(cè)改革無疑是從2015年年底開啟的這一輪鋼材牛市行情的重要推動力，包括環(huán)保政策在內(nèi)的一系列供給側(cè)改革措施對鋼材供應(yīng)端的影響前所未有。

當(dāng)前市場上具有參考價值的螺紋鋼產(chǎn)量指標(biāo)有兩個：國家統(tǒng)計局發(fā)布的鋼筋月度產(chǎn)量、上海鋼聯(lián)發(fā)布的周度螺紋鋼產(chǎn)量?？梢园l(fā)現(xiàn)，2018年以來，上海鋼聯(lián)的周度產(chǎn)量和國家統(tǒng)計局的鋼筋產(chǎn)量可以相互驗證，可以很好地解釋螺紋鋼價格走勢，即以上數(shù)據(jù)均顯示，2018年前三個季度，螺紋鋼產(chǎn)量處于近四年低位，螺紋鋼價格上漲至近四年高位，供應(yīng)縮減導(dǎo)致價格上漲，從邏輯上講更為順暢。

從2018年9月開始，螺紋鋼產(chǎn)量逐步上升；10月以后，螺紋鋼產(chǎn)量已處于四年同期高位；11月進入采暖季限產(chǎn)時段以后，產(chǎn)量也未見明顯下降。根據(jù)我們的測算，9月螺紋鋼周產(chǎn)量均值為322.2萬噸，10月為341.6萬噸，而11月為343.3萬噸。也就是說，2018年11月，采暖季限產(chǎn)措施啟動后，螺紋鋼周產(chǎn)量未見下降；而2017年同期采暖季限產(chǎn)措施啟動后，螺紋鋼周產(chǎn)量均值下降了18萬噸左右。換句話說，2018年采暖季限產(chǎn)措施對螺紋鋼產(chǎn)量的影響遠低于2017年，這使得螺紋鋼供應(yīng)壓力明顯加大，這也是鋼價在2018年8月末見頂、11月大跌的主要原因。從政策層面來講，主要是中央政府將具體限產(chǎn)舉措的決定權(quán)下放給地方政府和生產(chǎn)企業(yè)，不再統(tǒng)一劃定具體的限產(chǎn)比例，環(huán)保的影響力減弱。

此外，分析2019年螺紋鋼價格走勢，仍需密切關(guān)注螺紋鋼產(chǎn)量的變化，而影響螺紋鋼產(chǎn)量變化的核心因素還是政策變化。我們認(rèn)為，由供給側(cè)改革引發(fā)的鋼材供應(yīng)收縮進程進入尾聲，地條鋼的清理已經(jīng)結(jié)束，去產(chǎn)能任務(wù)基本完成，環(huán)保設(shè)備改造也在逐步完善，因此限產(chǎn)行為已不能成為鋼價上漲趨勢的基礎(chǔ)，只能成為階段性支撐的理由。

所謂階段性支撐，是指地方政府在空氣質(zhì)量考核壓力之下，可能會在短時間內(nèi)根據(jù)空氣質(zhì)量情況采取更為嚴(yán)格的限產(chǎn)措施。我們跟蹤北京地區(qū)PM2.5指數(shù)變化，進而衡量鋼鐵主產(chǎn)區(qū)河北面臨的空氣質(zhì)量考核壓力，我們發(fā)現(xiàn)，2018年10月，北京PM2.5指數(shù)日均值為33.55，明顯低于2017年同期的63.10；11月，北京PM2.5指數(shù)日均值為53.93，高于2017年同期的42.31。而在采暖季限產(chǎn)之前，有關(guān)部門對京津冀地區(qū)采暖季空氣質(zhì)量設(shè)定的目標(biāo)是空氣污染物同比下降3%。唐山市政府在2018年12月中旬下發(fā)的“決戰(zhàn)20天打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)”文件，正是地方政府迫于環(huán)保考核壓力而出臺的應(yīng)對措施，在該消息刺激下，螺紋鋼期貨價格也出現(xiàn)了反彈。2018年12月，北京PM2.5指數(shù)日均值為37.04，已經(jīng)低于2017年同期的37.39，唐山地區(qū)的限產(chǎn)取得了效果。

我們認(rèn)為，2019年，類似唐山“決戰(zhàn)20天”的情況仍可能頻繁出現(xiàn)，這可能誘發(fā)螺紋鋼價格反彈。我們可以通過跟蹤地方政府的政策表態(tài)以及空氣質(zhì)量的變化，來判斷地方政府面臨的環(huán)?？己藟毫σ约安扇∠蕻a(chǎn)政策的可能性。

展望2019年，我們認(rèn)為螺紋鋼供應(yīng)壓力會加大。不過，階段性的限產(chǎn)舉措仍可能出現(xiàn)，但這只能誘發(fā)短期的反彈行情。

B需求穩(wěn)中有降關(guān)注季節(jié)變化

螺紋鋼作為工業(yè)品，需求一直是影響其價格走勢的關(guān)鍵因素，而房地產(chǎn)行業(yè)作為螺紋鋼最重要的下游行業(yè)，成為需求端的最重要變量。我們對相關(guān)指標(biāo)的研究發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)投資同比增速與螺紋鋼期價之間歷史上存在高度正相關(guān)關(guān)系。

2018年，房地產(chǎn)投資的韌性再度體現(xiàn)，成為支撐鋼材需求的重要因素。2018年房地產(chǎn)投資累計同比增速處于近四年高點，螺紋鋼期貨主力合約月度收盤價同樣創(chuàng)出近四年高點。數(shù)據(jù)顯示，2018年1—11月，房地產(chǎn)投資累計同比增速為9.7%，與1—10月增速持平。但螺紋鋼期貨價格在11月大跌，這證實了我們在上文提到的觀點：供應(yīng)壓力加大是誘發(fā)價格大跌的主因。

2019年，房地產(chǎn)投資面臨著下行壓力。從周期角度來看，本輪房地產(chǎn)景氣周期已進入尾聲，銷售增速將繼續(xù)下降；從政策層面來說，房地產(chǎn)調(diào)控政策仍在持續(xù)，這或?qū)Ψ康禺a(chǎn)行業(yè)構(gòu)成負面影響。不過，對2019年的房地產(chǎn)市場也不宜過分悲觀，一是當(dāng)前房地產(chǎn)庫存已經(jīng)降至2014年4月以來的最低值，二是房地產(chǎn)調(diào)控政策或出現(xiàn)微調(diào)，邊際放松可能出現(xiàn)。

除房地產(chǎn)行業(yè)外，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是螺紋鋼消費的另一重要去向。2019年，政策對基建投資的支持力度有望加強，這至少能部分對沖房地產(chǎn)調(diào)控對螺紋鋼需求的影響。因此，我們對2019年螺紋鋼需求的評估為穩(wěn)中有降，重點關(guān)注季節(jié)性的變化。而關(guān)注季節(jié)性的變化，主要是針對高頻需求的跟蹤，我們可以關(guān)注建筑鋼材現(xiàn)貨成交數(shù)據(jù)。從2018年的數(shù)據(jù)來看，4月前后是年內(nèi)第一個消費旺季，10月前后是年內(nèi)第二個消費旺季，而春節(jié)前后是需求淡季。從季節(jié)性消費特點來看，在消費旺季，需求上升可能誘發(fā)鋼價反彈，而在消費淡季，需求萎縮將壓制螺紋鋼價格。

結(jié)合房地產(chǎn)行業(yè)、政策影響、季節(jié)性特點等因素綜合判斷，2019年螺紋鋼需求或維持相對穩(wěn)定，淡旺季的切換或誘發(fā)階段性行情。

C庫存處于低位留意冬儲進度

庫存數(shù)據(jù)可以作為供需面變化的佐證。2018年前三季度，螺紋鋼需求穩(wěn)中有增而供應(yīng)有所減少，那么庫存消耗就成為順理成章的結(jié)果。

數(shù)據(jù)顯示，除8月末庫存出現(xiàn)短暫回升之外，螺紋鋼庫存總量在三季度一直處于下降態(tài)勢。而進入四季度以后，螺紋鋼供應(yīng)未減而需求逐步轉(zhuǎn)弱，螺紋鋼庫存總量的下降速度放緩，這也驗證了供需面的變化。

上海鋼聯(lián)發(fā)布的庫存數(shù)據(jù)顯示，2019年第一周，螺紋鋼廠內(nèi)庫存為195.83萬噸，較前一周增加6.19萬噸，同比下降11.1%；螺紋鋼社會庫存為335.14萬噸，較前一周增加20.23萬噸，同比下降4.5%；螺紋鋼庫存總量為530.97萬噸，較前一周增加26.42萬噸，同比下降7.1%。

從絕對量來看，當(dāng)前的庫存水平低于去年同期，處于相對低位。后期螺紋鋼市場將進入庫存累積周期，從目前的庫存數(shù)據(jù)來看，貿(mào)易商的冬儲積極性不高。冬儲進度將是春節(jié)之前行情的重要影響因素。

D噸鋼毛利下滑尚未誘發(fā)減產(chǎn)

基于對供需面的分析，我們認(rèn)為2019年鋼價將面臨下行壓力，而在價格下行過程中，成本是需要考慮的一個重要因素。雖然鋼價在2018年11月出現(xiàn)一輪明顯的下跌，鋼廠的噸鋼毛利也有所下降，但當(dāng)前噸鋼毛利潤仍維持在相對高位，利潤下行尚未誘發(fā)鋼廠減產(chǎn)。2019年，噸鋼毛利潤仍將下行，而鋼價在什么位置可能誘發(fā)鋼廠減產(chǎn)，需要結(jié)合原料價格來分析。

首先分析鐵礦石市場。鐵礦石的供需格局在最近幾個月出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。從供應(yīng)端來看，2018年1—11月，我國鐵礦石進口量為9.78億噸，較2017年同期下降1.3%，鐵礦石進口量同比減少1284萬噸左右；同期，國內(nèi)礦山產(chǎn)量為6.95億噸，較2017年同期下降3.3%，即國產(chǎn)礦減產(chǎn)絕對量在2300萬噸左右?？紤]到國產(chǎn)礦與外礦的品位差異，我們將國產(chǎn)原礦與進口礦的比例設(shè)置為3：1，即3噸的國產(chǎn)礦減量相當(dāng)于1噸的進口礦減量。據(jù)此推算，2018年前11個月的國產(chǎn)礦減量相當(dāng)于770萬噸左右的進口礦減量。從需求情況來看，2018年1—11月，我國生鐵產(chǎn)量70785萬噸，同比增長2.4%，具體測算的話，生鐵產(chǎn)量增產(chǎn)1700萬噸左右，按照1：1.6的比例，鐵礦石需求量增加約2700萬噸。照此推算，2018年前11個月，鐵礦石新增供應(yīng)量（國產(chǎn)礦+進口礦）減少2000萬噸左右，需求量增加2700萬噸左右，供需格局得以改善，這也就解釋了為何近幾個月鐵礦石港口庫存下降。2019年，結(jié)合全球主要礦山季度報告和我國國產(chǎn)礦的生產(chǎn)狀況來看，國內(nèi)鐵礦石新增供應(yīng)量有可能進一步下降，同時，由于鋼鐵行業(yè)的供給側(cè)改革已經(jīng)進入尾聲，中國生鐵產(chǎn)量有望保持增長，因此鐵礦石供需格局或進一步改善。

其次分析焦炭市場。從2018年的數(shù)據(jù)來看，2018年1—11月，我國生鐵產(chǎn)量70785萬噸，同比增長2.4%；同期，我國焦炭產(chǎn)量為39779萬噸，較上年同比下降0.1%。也就是說，2018年前11個月，焦炭供應(yīng)收縮而需求有所增長，焦炭供需面向好。我們認(rèn)為供給側(cè)改革對鋼鐵生產(chǎn)的影響已進入尾聲，但對焦化行業(yè)的影響或延續(xù)，2019年，焦炭價格有望強于成材。鐵礦石、焦炭的下跌空間不大，這也就限制了鋼價的下行空間，當(dāng)噸鋼毛利潤被壓縮至盈虧平衡線附近時，鋼廠的減產(chǎn)動作就可能出現(xiàn)。

綜上所述，2019年螺紋鋼期貨價格將振蕩下行，全年振蕩區(qū)間在2800—3800元/噸，投資者的主要投資思路應(yīng)該是逢高做空。但是，在限產(chǎn)政策或消費旺季的影響下，螺紋鋼期貨價格會出現(xiàn)階段性的反彈行情，投資者對行情節(jié)奏的把握比較關(guān)鍵。

（作者單位：西南期貨）